■Industry

▶건설산업- 수도권 준공후미분양 감소가 부동산 경기 회복신호

▷10월말 기준 전체 미분양: 4개월 연속 증가세 - 10월말 기준 전국 미분양주택수는 72,739호로 전월(71,552호)대비 1.7% 증가하여, 4개월 연속 증가세를 보임 − 수도권은 기존 미분양은 지속 감소하고 있으나, 신규 미분양 발생, 계약해지 등에 따라 전월(30,038호)대비 8% 증 가한 32,448호로 나타났으며, 이는 지난 5월(26,595호) 이후 6개월 연속 증가한 것 − 지방의 경우 경남 등 일부 지역의 신규 미분양(3,527호) 발생에도 불구하고, 분양가 할인 등 업계 자구노력, 전세수 요의 매매수요 전환 등으로 기존 미분양이 꾸준히 감소하면서 전월(41,514호)대비 2.9% 감소한 40,291호로 나타남 − 규모별 미분양을 살펴보면, 85m² 초과 중대형은 전월대비 0.4% 감소한 33,299호를 기록했고, 85m² 이하 소형은 3.5% 증가한 39,440호를 기록

▷10월말 기준 준공후미분양: 수도권 준공후미분양 여전히 증가 추세 - 준공후미분양은 악성 미분양이면서 동시에 할인판매를 통해 주택시장의 재고수준을 낮출 수 있다는 측면에서 준공후 미분양의 감소는 부동산 시장 회복의 중요한 지표 역할을 할 수 있다고 판단됨 − 10월말 기준 전국 준공후미분양은 전월대비 0.4% 감소한 27,324호(수도권 13,035호, 지방 14,289호)를 기록했는 데, 지방의 경우 7.7% 감소했으나, 수도권은 9.0% 증가했음

▷수도권 준공후미분양 감소 시점이 부동산경기 회복시점- 빠르면 2013년 하반기 전망 - 과거 지방의 경우 2010년 하반기 이후 준공후미분양이 크게 감소하며, 부동산 시장이 회복된 바 있는데, 수도권의 경 우 아직 준공후미분양 감소가 가시화되지 못하고 있음 − 이는 2009년말 신규분양 아파트에 대한 양도세 감면혜택 영향으로 건설사들이 밀어내기 분양을 실시한 후유증이라 고 판단됨 − 2010년 이후 수도권 신규분양이 줄기 시작한 점, 경기, 인천 지역의 매매가격이, 일부 지역의 경우 임대수익률 4%대 를 기록할 정도로 빠졌다는 점 등을 고려해 볼 때, 과도한 가격조정보다는 재고수준 감소까지 기간조정이 좀더 필요 한 상황으로 판단되며, 빠르면 2013년 하반기 경 수도권 준공후미분양 감소가 가시화될 것으로 예상함

▶기계산업- 제 6차 전력수급계획 관련 발전설비업체 수혜

▷제 6차 전력수급계획에서는 석탄 및 복합 화력이 주력 에너지원 - 당사는 제 6차 전력수급계획과 관련한 세미나를 개최함. 개최목적은 제 6차 전력수급계획안에 대한 구체적인 내용, 향후 민자발전사업자 선정에 대한 전망 등을 알아보는데 있음. 금번 세미나 결과, 제 6차 전력수급계획은 12월 안에 발표될 예정이고, 원전을 제외한 석탄, 복합, 석유, 신재생 등의 전체적인 비중을 발표할 계획. 제 6차 전력수급계획의 가장 큰 특징은 석탄발전 비중이 50~60%로 가장 높을 전망이며, 복합화력에 대한 수요도 5차에 이어 지속될 것으 로 전망된다는 점임. 특히 금번 행사에서 가장 관심도가 높았던 부분은 민자발전사업에 대한 것임. 민자발전사업자는 과거 복합화력만 할 수 있었으나, 5차 이후 석탄발전(2건)이 포함되기 시작, 6차에서는 석탄발전이 더욱 확대될 전망 이어서 향후 어느 업체가 사업자로 선정될 것이냐에 관심이 높았음. 이에 따라 석탄발전 관련 보일러 제작업체에 대 한 관심도 필요할 것으로 판단됨 − 이번 계획안의 주안점은, 일본 원전사고 및 국내 원전가동 중단 등으로 인해 원자력발전 비중은 점차 낮아지는 반면, 석탄, 복합 발전의 비중이 확대되고 민자발전 의존도가 더욱 확대된다는 것임

▷발전설비업체인 두산중공업, 신텍, BHI 등 수혜 − 이번 계획안이 발표되면 발전(석탄, 복합화력)설비업체의 수혜가 예상됨. 관련종목으로는 석탄발전 핵심기자재인 보 일러를 제작하는 두산중공업, 신텍 등과 복합화력 기자재업체인 BHI, S&TC 등이 있음 − 제 6차 전력수급계획에 포함될 신규 발전소 건설규모는 대략 50GW가 될 것으로 추정. 가장 큰 비중을 차지할 석탄 발전(50% 내외 차지할 예정)은 20GW 이상을 차지할 전망. 석탄발전소 건설비용에서 보일러가 20%를 차지하고 있 고, 건설비용이 대략 1.7조원인 점을 감안하면 1GW당 보일러는 3,400억원 내외로 큰 비중 차지. 국내 보일러 시장 점유율(과거 누적기준)은 두산중공업 60%, MHI 18%, 신텍 15%, 기타 7% 등임. 향후 국내 석탄발전시장에서 정부 가 국내기자재업체를 중점적으로 육성할 계획이어서 MHI(미츠비시 중공업) 점유율은 점차 낮아질 것으로 판단

■Company

▶CJ헬로비전 (Buy유지/TP:20,000원유지)- 가입자 줄고 있는 ‘Comcast’의 주가가 2배 상승?

▷지난 3년간 Comcast의 주가는 100% 이상 상승. catalyst는 디지털 전환율 상승 - 미국의 케이블TV ‘Comcast’의 주가는 2008년말 18달러에서 최근 36달러로 상승. 가입자는 1Q07년(2,500만명)을 고점으로 3Q12년 2,200만명으로 감소세. 당연히 DirecTV 등 타 디지털유료매체의 성장(3Q12년 1,998만명)에 기 인 − 그러나, 동사의 영업이익은 2008년 46억달러에서 2011년 107억달러, 3Q12년 누적 89억달러. 지상파 방송의 디지 털 전환(2009년 6월)을 전후로 동사의 디지털 전환(08년 70%, 3Q12년 96%)에 따른 ARPU 상승(08년 66달러, 3Q12년 76달러), 결합률 상승과 M&A 통한 성장 등이 실적 개선과 주가에 긍정적으로 작용

▷수급 악재 해소에 시간 필요. 다만, 중장기적 관점에서 bottom fishing 가능 - CJ헬로비전의 주가는 11월 9일 상장후 공모가(16,000원)를 지속 하회 중. 공모 과정에서 발생한 수급 악재(실권주) 에 기인하며, 3개월과 6개월 락업 해지 물량(각각 약 600만주)도 대기 중에 있어 오버행 이슈가 주가 상승에 큰 걸 림돌 − 이의 해소에는 강한 catalyst 필요. 그러나, 단기적으로 catalyst 발생 가능성은 낮아 공모가를 염두에 둔 소폭의 박 스권 접근이 불가피할 듯. 다만, 중장기적 관점에서 보면, 최근 Valuation(2013년 PER 10.6배)은 bottom fishing에 좋은 가격대(peer 2013년 PER: 스카이라이프 20.8배, 현대HCN 8.4배)

▷대표적 shadow defensive의 하나. “디지털 전환”과 “Clear Qam” 수혜 기대 - 동사는 유료방송시장의 구조적 변화에 따른 수혜 기대됨. 1) 유료방송산업은 불황에도 안정 성장 가능한 대표적 shadow defensive 섹터. 2) 2012년말 지상파 방송의 디지털 전환이 중요한 성장 배경. 3) 또한, Clear Qam TV 도 입은 가입자 디지털 전환과 이탈 방지에 매우 긍정적일 듯. 이는 셋톱박스 없이 디지털케이블방송 시청을 가능케 하 는 것으로 삼성전자와 LG전자가 개발을 완료. 방통위, 내년 상반기 시범사업 예정. 현재 위성방송 등이 도입에 강력 히 반발하고 있음 − 2013년 EPS 추정치로 1,308원(8.8% y-y) 유지. 2013년 가입자는 341.5만명(+5.4만명 y-y), 디지털 전환율은 50.0%(+7.1%p y-y, 회사 목표는 57%)로 상승 예상. MVNO 등 신사업 투자 부담 존재하나, 디지털 전환율 상승 으로 안정 성장 가능 전망. 또한, M&A를 통한 양적 성장의 기회는 지속 모색 중

▶ 메리츠화재 (Buy유지/TP:17,000원유지)- FY4Q 이익 전망 맑음

▷업종 내 최선호주 유지. 단기 이익 하락은 중장기적으로 보상받을 것 − 보험업종 내 최선호주로 유지. 10월 동사의 당기순이익은 비용의 선인식으로 부진하였지만 FY4Q(1~3월)부터 정상 화 예상. 단기적으로 FY12 이익을 하향하지만 펀더멘털 훼손이 아닌 것으로 판단되기에 목표가는 17,000원을 유지 함 − 2009년에 유사한 사례 이미 경험: 실손의료보험 보장한도가 100%에서 90%로 축소되면서 2009년 7~9월에 손보 업계 신규 매출 폭증(상위5사 합산 신계약 32.8% q-q). 결국 이연한도를 초과한 사업비가 발생하며 사업비율 상승 (2위사 사업비율 평균 q-q 1.4%p 상승). 하지만 바로 다음 분기(3QFY09)에 초과 상각이 환입되면서 평균 사업비 율이 전분기 대비 5.9%p 하락. 당시 이익이 회복되면서 주가 또한 상승하였기에 동사에 대한 Buy 투자의견 견지

▷10월에는 초과 상각으로 사업비율 상승하며 이익 부진. FY4Q에 이익 반등 예상 − 부진한 이익은 비용 인식 시기의 문제: 동사는 10월에 당기순이익 103억원(-41.0% y-y, -3.5% m-m), ROE 12.7% 기록. 상반기 대비 동사의 이익 체력이 약화된 것으로 비춰질 수 있으나, 이는 인보험 판매 급증에 따른 사 업비율 상승과 비용 배분의 문제(이연 한도 초과에 따른 일시 상각)에 기인함. 따라서 비용의 기간 인식 문제이지 펀더멘털의 변화는 아니라고 판단함 − 신상품 판매 호조에 의한 인보험 매출 확대 지속 중: 9월(71억원)에 이어 10월에도 동사는 인보험 62억원 시현하며 2위사와 유사한 레벨 유지. 이에 사업비율은 초과 상각이 약 130억원 반영되며 24.8%(+0.4%p m-m)로 상승. 한편, 고액사고 증가로 자동차 손해율도 87.2%(+3.2%p m-m)로 상승하면서 합산비율은 연중 최고치(105%) 시현 − 11월에는 인보험 신규 매출이 경상 수준을 소폭 상회하는 레벨(50억~60억원 내외)로 회귀할 전망. 이에 5월 이후 부터 발생하였던 초과 상각도 점진적으로 소멸되면서 사업비율은 FY4Q부터 안정화될 것으로 전망됨 − 예상보다 높은 초과 상각 때문에 3QFY12 당기순이익 추정치를 325억원으로 하향 조정. 이에 FY12 연간 당기순이 익으로 1,531억원을 예상하며 FY13에는 전년비 31% 증가한 2,004억원으로 전망함

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