[헤럴드경제= 강주남 기자]한라공조가 대주주 비스티온의 공개매수 소식에 급등세로 출발했다.5일 오전 9시5분 현재 한라공조는12.83% 상승한 2만8150원에 거래되고 있다. 사흘째 상승세를 이어가며 장중 52주 신고가를 경신했다.

한라공조는 이날 모회사인 비스티온이 한국 내자회사인 비스티온 코리아 홀딩스를 통해 현재 70%를 보유하고 있는 한라공조의 잔여지분 30%를 현금 9131억원에 공개 매수한다고 공시했다.

비스티온은 한라공조를 100% 자회사로 편입 후 상장폐지를 전제로 한라공조에 대한 공개매수를 발표하였다.

공개매수가는 2만 8500원(4일종가 2만4950원)이며, 매수기간은 7월 5일부터 20일간이다.

신정관 KB투자증권 애널리스트는 “1분기말 현재 국민연금 (NPS)이 한라공조 지분 9.81%를 보유한 2대주주 라는 점을 고려하면, NPS는 비스티온의 한라공조 공개매수 성공여부에 결정적인 영향을 미치게 될 것”이라며 “현재로서는 국민연금이 비스티온이 제시한 공개매수가격에 지분을 매각할 가능성은 거의 없으며, 최소한 3만 8000원대가 될 것”으로 예상했다.

그는 한편으론, 현대차 그룹 밸류체인 상 한라공조의 중요성과 한라공조가 과거 한라그룹 계열사였다는 점을 고려하면, 국민연금이 보유 중인 한라공조 지분매입에 관심을 가지는 전략적 투자자(SI)가 등장할 가능성도 있는 것으로 내다봤다.

결과적으로 비스티온이 이번에 제시한 2만8500원의 매수가격으로는 공개매수 성공 가능성은 낮으며, 국민연금은 3만8000원 내외에서 비스티온이나 제3자(범 현대家 등)에게 보유 지분(9.81%)을 넘길 가능성이 높다는 분석이다.

다음은 신 애널리스트가 제시한 한라공조 공개매수 대응전략 보고서다.

▶캐스팅 보트를 가진 NPS=비스티온의 제안에 대하여 NPS는 크게 ▷ 비스티온의 공개매수에 응한다 ▷ 비스티온이 아닌 전략적 투자자 (예: 현대모비스 또는 만도)에 매각한다 ▷매각하지 않고 보유한다 등 크게 세가지 대안이 있는 것으로 볼 수 있다. 이때 NPS는 투자수익율 (IRR: Internal Rate ofReturn)과 함께 사회적 책임투자 (SRI: Socially Responsible Investment)의 두 가지 관점을 동시에고려하게 될 것이다. 따라서 NPS는 비스티온에 매각하는 경우와 SI에 매각하는 경우에 대하여 각각 다른 밸류에이션을 적용할 가능성이 있는 것으로 보인다.

▶캐스팅 보트에 대한 밸류에이션 38,000원~50,000원=현재 KB투자증권이 제시하는 한라공조 목표주가는 35,000원이지만, 다양한 밸류에이션 방법을 추가로 적용한 결과, 한라공조의 적정 지분가치는 최소 32,400원에서 최대 49,700원까지 산출된다. PBR과 PER을 적용한 적정주가가 37,600원으로서 기존 KB 목표주가와 유사하였으며, DCF와 배당모델을 적용한 적정주가는 각각 49,700원과 45,400원으로서 밸류에이션 상단을 형성하였다. 이에 따라 캐스팅보트로서의 가치를 포함한 한라공조 밸류에이션은 평균가격(Average) 40,000원, 중간가격 (Median) 38,000원으로 산출된다.

▶IRR 밸류에이션 vs. SRI 밸류에이션=한라공조가 현대차그룹 밸류체인에서 중요한 역할을 한다는 점을 고려하면, NPS는 대주주 비스티온에게 지분을 매각하는 방안에 대하여 보수적인 의사결정을 할 것으로 예상할 수 있다. 즉, NPS는 충분히 높은 가격일 때에만 비스티온에게 지분을 매각할 것으로 보이며, 이 가격은 밸류에이션 상단인 49,700원으로 볼 수 있다. 반면, NPS에게 수익율 제고가 보다 중요한 임무라는 점을 고려하면, 공개매수와 같은 이익실현의 좋은 기회를 포기하는 것 역시 자산신탁의무(Fiduciary duty)에 배치된다고 볼 수 있다. 즉, NPS는 한라공조의 지분매입에 관심있는 SI에게는 밸류에이션 중간값 수준인 38,000원에서 매각하게 될 것으로 추측할 수 있다.

▶한라공조 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 35,000원 유지=이상과 같은 NPS의 입장을 고려하면, 현재로서는 비스티온의 공개매수가 3만원 이하의 가격에서 성공할 가능성은 없는 것으로 보인다. 그러나, 적극적으로 나서는 SI가 없는 상태에서 비스티온이 공개매수가격을 추가로 인상하여 제시한다면, NPS가 비스티온에게 매각에 나설 가능성도 배제할 수 없다. 이러한 정황을 모두 고려한다면, 일반 투자자는 SRI 밸류에이션보다 다소 낮은 밸류에이션을 목표주가로 산정하는 것이 여전히 온당한 투자전략이라고 판

단한다. 한라공조에 대하여 투자의견 BUY와 목표주가 35,000원을 유지한다.

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